来源:法制日报

自2005年开始的股权分置改革被认为是中国证券市场发展中的大动作,解决了证券市场未来发展的制度性痼疾,从根本上理顺了市场主体的关系,实现了市场主体权利、义务、责任、收益的平等,被认为是中国证券市场建立以来最大、最重要和最成功的改革。

在这个过程中,一些个案也颇为引人注意,比如云大科技股改和2007年12月28日上市的太平洋证券就引起了一些关注和热议(详见本报2008年7月6日五版报道)。《证券市场周刊》2008年第8期刊发了《太平洋证券上市路径》,对太平洋证券上市合法性提出质疑,随后又有一些文章发表,提出了太平洋证券上市的诸多疑问,包括股改方案、发行上市条件、批准程序、社会效益等等。2008年6月30日《证券时报》刊发了太平洋证券负责人《关于太平洋证券上市相关情况的问答》,对前述质疑做了较全面的回应。但争论似乎并未结束,而且人们进一步关注目前证券法律法规、发行上市制度、证券监督管理的改进与完善等。近日,本报编辑部约请部分证券法、公司法、行政法专家,根据已经披露的云大科技股改和太平洋证券的各种文件资料,以及媒体公开发表的文章,对云大科技股改和太平洋证券上市问题发表了自己的看法。现将相关专家观点整理刊出,以飨读者。

专家名单

董安生 中国人民大学教授 中国人民大学民商法律研究中心副主任

王保树 清华大学教授 中国法学会商法学研究会会长

应松年 国家行政学院教授 中国法学会行政法学研究会会长

陈甦 中国社会科学院法学研究所研究员 中国法学会商法学研究会副会长

沈四宝 对外经济贸易大学法学院院长、教授 中国法学会国际经济法研究会会长

甘培忠 北京大学教授

龙翼飞 中国人民大学法学院副院长、教授 北京市法学会民商法研究会副会长

朱慈蕴 清华大学教授 中国法学会商法学研究会副会长兼秘书长

刘俊海 中国人民大学教授 中国人民大学商法研究所所长

王怀宇 国务院发展研究中心企业研究所研究员

田思源 清华大学教授

董安生:

如果太平洋证券上市确是证监会内部股改办研究、报主席办公会批准的,就是没有问题的。

我觉得分析太平洋证券上市模式,应该考虑下面这几个问题。

第一个问题,太平洋证券上市的过程。太平洋证券改制为股份有限公司是第一步;第二步是向四家股东定向增资;第三步是和云大科技换股,这是非常重要的一步;接下来就是上市,并且在上市之后没有任何再发行的过程。

第二个问题,太平洋证券上市的问题就是一个程序性问题,是该案例审核的内部程序问题。

第三个问题,证监会采取这样一个审批程序,我认为是有理由的。很多人认为除了发审委就是重组委,这是一个需要研讨的认识问题。

第四个问题,在证监会中有发审委、重组委,也可能还有其他的内部机构。但是一些人认为,按照105号文的要求,可以粗略地这么说,凡是向股东募股的,那是发审委的事;凡是用资产换股的,是重组委的事。但105号文没有把股改、股份换股份等一系列事情规定明确,因此不能绝对的说“凡是”。实际上,在股改过程中,证监会内部专门设立了股改办,专门负责研究解决股改的问题,如果太平洋证券的方案经过股改办研究的话,应该说就很好的解决了发审委、重组委和股改办的关系问题。太平洋证券应当验证并确认这样的事实,本案中股改办的研究决定不是某一个人的决定,经过了主席办公会是合规的。太平洋证券参与云大科技股改、换股上市是股改中的问题,不管说是创新也好,其他也好,就是来解决股改中的问题。云南省政府和证监会的多次沟通,这不是某一个人的行为。既然发审委和重组委这两个规则没有覆盖太平洋证券和云大科技换股的情况,当然办公会可以决定、批准。云南省政府上报方案中提出了换股和上市的组合方案,换股之后必须要上市,否则其他股东的利益是要受到损害的。等于证监会给人家一个承诺,只要这个救急救难的股改成功以后就同意你上市,从公平的角度来说这是对的。

第五个问题是,太平洋证券在上市过程中,虽然证券代码改了,但没有新股发行,不是什么IPO,不适用首次公开发行并上市的规则,所以不用经过发审委,这是非常简单明了的道理。重组委在以前就成立了,但是它只是作为上市部的内部机构。如果确是证监会内部股改办研究、报主席办公会批准的,就是没有问题的。

最后一个问题,太平洋证券上市与琼民源、郑百文的重组有相似之处,是可以引证的。总之,太平洋证券所涉及的是程序问题。如果证监会经过主席办公会作了研究,这就没有问题。

基于上述几个问题的分析,我想再谈四点意见。

第一点,我们应当明确地把发行与交易区分开。发行和交易资金的流向是不一样的。不能将两个问题混为一谈。换股是一个交易行为而不是发行行为,从法律主体的角度分析,换股仅涉及公司的股东。这是问题的关键。

第二点,我认为这里有一个重要的点,即换股交易的后果承诺问题。股改中,太平洋证券股东与云大科技股东换股,必然会涉及换股后何时上市的问题。如果换股后不能上市,我个人认为云大科技的股东是不能接受这样条款的,未来引起的社会问题更大。也就是说,换股交易得到证监会批准,实际上包含了后续上市的承诺。

第三点,谈一下程序问题与创新问题。从现在的形势看,没有发审委的问题,这是肯定的。是否需要重组委的介入?也是可以解释的。已经有学者提到了,本案例审核不一定必须通过重组委。如果不需要通过重组委,那当然就通过其他部门,也可以说是一个创新。但是无论如何,主席办公会的效力是应该肯定的,如果该会经过讨论认为不属于105号文所规定的重大资产出售与重组的范围,现有法律法规不能涵盖,通过主席办公会的形式作出决定,其合法性应该得到承认与肯定。

最后一点,还有两个问题:一是个别股东的问题。这也是记者关注的一个问题,他认为个别股东取得了重大利益和上市审核都是有联系的。如果前面三个问题都没有问题,证监会的做法就没有任何违法违规问题,只能说,个别股东涉及的问题和我们探讨的问题无关。另一个是关于股改负担的问题,其实像云大科技这样的公司,股改的负担是很重的,亏损负债十几个亿,谁愿意接这样的公司?这些负担、困难、成本、代价,应该在考虑问题的时候给予足够的关注。

王保树:

核准太平洋证券上市,证监会是有法定职权的,是根据法定职权核准的,没有违反法定职权。证监会办公厅对交易所发文并不违反法律规定。

根据《公司法》和《证券法》的要求:公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准;未经依法核准,任何单位和个人不得公开发行证券。公开发行新股应符合《证券法》规定的条件。申请股票上市应符合上市的条件,并应向证券交易所提出申请,经证券交易所依法审核同意后,与证券交易所签订上市协议。这是对所有对外募集股份和股票上市的要求。从太平洋证券发行股票与股票上市的情况来看,是符合上述要求的。按照《证券法》的要求,太平洋证券增发股份是符合以上程序的,它经过了证监会的核准。当然,证监会核准本身就包括审查发行条件,因而没有理由说经过核准的发行不符合条件。至于证监会里什么机构核准,那是它自己内部的事情,内部办事部门的不同不影响核准的效力。做具体核准工作的肯定是证监会的某个部门,但是这个工作是代表证监会的。具体那个部门做,只是证监会内部部门分工的问题。证监会可以把这个工作交给发审委、重组委或其他部门,都是可以的,都是合法的。这件事是和股权分置改革相联系的,肯定不需要经过发审委和重组委。证监会是有法定职权的,是根据法定职权核准的,没有违反法定职权。

在办理上市手续的过程中,需要确认股票发行已经国务院证券监督管理机构核准,不是由证监会重新核准。在这种情况下,由证监会办公厅文件确认已发生的证监会核准的事实,而不是以办公厅对外发文实施核准行为。应该说证监会办公厅对交易所发文并不违反法律规定。

从后果来看,对证券公司的发展,对在国际竞争的条件下将证券业做大增强,肯定是有好处的;另一个,对顺利实现云大科技的股权分置改革,对解决国有资产的问题,对消除云大科技退市带来的负面问题,对从根本上保护所有股东利益,都是有好处的。如果简单的退市,国有资产受损失,其他股东的利益也受损失。

看了新闻报道,我个人觉得,首先这个事情是因为股权分置引起的。其次,股权分置改革方案是经过证监会同意的,因此,应该认定其效力,符合法律规定。至于证监会内部谁具体做工作,不影响证监会核准的效力和它对核准承担的责任。因此,证监会外部的人完全不必过问它的内部工作程序。

应松年:

从总体上看,要说太平洋证券上市是一个违法的事情、违反法定程序的问题,好像难以作出这个结论。

大致来看,我们国家现在的上市审批通常有两条路径,一是通过发审委,一是通过重组委,其他的路径没有明确肯定,也没有明确否定。所以不能断然下结论说走了第三条路径就是违法。我们国家的资本市场总体处于初级阶段,改革面临的情况比国外复杂很多。

借鉴国外经验是必须的,现在正在大力提倡新一轮的思想解放,因此,这第三条道路未必不是一次有益的尝试,一次大胆的创新。我想强调的是,如果没有法律的明确禁止,应该允许探索。这是我第一个想法。同时,应该兼顾考虑社会后果。后果已经证明,云大科技股东的利益得到了保障,这些股东及其他利益相关者并没有反对或不满的情绪。也看不到太平洋证券损害了谁的利益或国有资产,经济效果很好,社会安定。

第二个问题,我认为应该考虑这一问题到底是程序问题还是实体问题。对于报纸里面说“只有两条道路可走”、“批复程序不合法”问题,我们应该考虑证监会主席办公会已经讨论的情况。确实经过讨论,则没有什么问题。按照《证券法》的规定,证券交易所具有审核权。交易所收到上市申请后有点吃不准,便向证监会请示。证监会办公厅向交易所作出了批复。他们这是个内部程序,只要是经过主席办公会的同意就行,交易所最后同意,这就已经完成了法律程序,怎么又不行呢?

我还看到报纸上的文章,质疑这次云大科技所有的股份算起来只是太平洋证券股份里面的百分之几。根据上交所2006年的规定,10%以下的非实际控制人持有的股份,都属于社会公众股。从总体上看,要说太平洋证券上市是一个违法的事情、违反法定程序的问题,好像难以作出这个结论。

另外,说到云大科技这个事情是云南省政府非常重视的一个问题,所以准备找一个有实力的公司来解决这个问题,当时很多公司都去了。但是呢,云南省政府看上了太平洋证券。有人认为这里面肯定是有猫腻。他的话里面隐含着这个意思。不过我觉得如果说省政府看上了他,省政府当然要挑他认为好一点、实力强一点的公司。这个好一点又怎么不行呢,至于这种影射的文字,什么跟王益有关系,这类问题,其实不是合法性问题,那是中纪委的事情。

陈甦:

说本案例的公开换股情形合法不妥当,因为没有这样的法;说违法更不对,因为没有可以违反的法。

首先我谈几点前提性的看法:第一,我们只能根据已经公开的事实材料和法律法规谈谈个人看法。第二,我们要着重看行为本身与法律的符合性问题。

第一个问题,法在哪里?

大家总在讲太平洋证券上市合不合法。我觉得真正的问题是,这个法究竟在哪里?究竟要合什么法?在证券法律体系的运作系统中,法律和部门规章之间的协调性本身就是一个很大的问题。在当前,一个证券市场上的行为若要考虑其合法性,首先要考虑这里的法究竟是哪一个“法”?是《证券法》,还是某个可能与法协调也可能不协调的规则?这个问题不在于某个公司,而在于法律规则的不一致性和不协调性。尽管现在证券法制建设成绩很大,相关法律行政法规和部门规章很多,但是,仍有可能发生一个证券市场的行为无法可依,或者是无适当的法可依的情况。

第二个问题,谁在分置?

总的说太平洋证券上市是利用了上市公司股权分置,但严格说来,这与证监会所说的上市公司股权分置并不完全相同,太平洋证券只是利用了股权分置的这样一个制度说法。这也没什么不妥,股改本身就是千差万别,每个公司都有每个公司的情况。

第三个问题,谁在发行?

太平洋证券的公众化过程,不是通过直接向公众发行股票的方式实现,而是通过四个股东向云大科技全体股东换股的方式实现。股东公开交换股票,向不特定的多数人交换股票或者向超过二百个特定人交换股票,需不需要一个核准和监管。从理论上讲,是需要的,但是从规则上讲,现在是没有这个规则的。

进一步说,这里有一个非公众公司多种途径公众化的问题。《公司法》规定非公众公司累计不能超过200人,这个问题我们的法律没有一个后续的手段。本来是一个非公众的公司,经过股东出售股份的行为,其实有一个公司公众化的过程。如果这样的一个过程是个别股东分散地做,则证监会很难监管。

太平洋证券的情况是,由4个股东跟两万多云大科技股东进行股权置换,这等于是一个公众化的过程,实现的方式是股东通过股权置换使公司公众化。所以说,太平洋证券的公众化过程不是通过公开发行股票实现的,认为太平洋证券公开发行证券并不准确。既然太平洋证券没有公开发行股票,恐怕找发审委核准,发审委也不会接受。对这样一种股东换股导致的公司公众化的过程,确实没有法律的明确规定,因此不能归咎于证监会的程序。这样的股东公开换股操作,面临一种公司公众化的监管程序,理论上应该有管理、有核准、有信息公开。但是现在的问题是没有明确的法律依据,这是证券法律制度不成熟的表现。因此,说本案例的公开换股情形合法不妥当,因为没有这样的法;说违法更不对,因为没有可以违反的法。

第四个问题,找谁上市?

通过这样的股东公开换股方式,太平洋证券变成了一个公众公司之后,面临的后续问题就是上市了。我个人认为,太平洋证券也认识到了这恰恰不是现有规则所能涵盖的范围。公开发行并上市有相应的规定,买壳上市也有相应的规定。但是置换股票成为公众公司后再上市,则没有相应的规则。《证券法》第48条规定,申请证券上市交易,应当向证券交易所提出申请,由交易所依法审核同意。太平洋证券在变成公众公司以后,找上交所审核上市的事项,符合《证券法》的规定。

从整个过程来看,因为没有法律法规的明确规定,太平洋证券这样的操作是可以的。而且整个过程走下来,太平洋证券也是按照已有的法律法规进行操作的,没有什么问题。

我觉得这个案子的定性原则是:第一,大的法律并不违反,从《证券法》、《公司法》的规定上看,本案的这些做法并不违反具体法律条文。第二个就是讲,小的具体规则是不合适的,就是说现行的规范发行与上市的具体规则,跟这件事的运作模式与关系结构是不完全一样的。那么些小的具体规则,一个个往上套是套不上的。第三个结论就是说,这件事的重点是要制度进一步完善,这个责任在于制度的构建者。所以结论就自然出来了,就是要完善规则。

沈四宝:

太平洋证券的操作是一种探索,经过总结和健全后,很可能会成为未来的一种改革新途径。

从某种意义上说,该案例所涉及的问题是在股票发行上市的问题上是否允许创新的问题。如果允许,这样的创新是否违反了现有的法律法规,是否违反了禁止性的法律规定。根据公开报道的情况,我看没有。

在美国,股份与股份的交换,是并购的四种形式之一。太平洋证券的操作是一种探索,经过总结和健全后,很可能会成为未来的一种改革新途径。

甘培忠:

无论是证监会,还是太平洋证券,都实现了一种突破,不光是踩出了一条公司上市的新路径,而是在“借壳”之外首创了“买壳”。

云大科技面临退市,会在瞬间影响到两三万人的切身利益,这会是社会不安定因素。过去上市公司退市时,给政府造成的压力过大,为保障社会安定政府需要额外支付相当的社会成本。这种状况下无论太平洋证券还是证监会,通过允许股权置换安排实现以新换旧的客观效果应当予以肯定,这是个善举。解决这个问题使云大科技股东和太平洋证券都获得了利益,在正常情形下受损害的利益方应该是云大科技的债权人,但太平洋证券股东通过别的安排给云大科技债权人以补偿,使清偿率由百分之二十左右上升到百分之五十,债权人肯定是满意的。我的意见有如下方面:

第一,公司上市的途径过于狭窄,造成拥堵,应当允许创新。完美的做法是先设立制度,告知天下,然后让各方具体实施。在特定时期确定了保障社会安定的公共价值目标,政府出政策,公司买单保护公众投资者的利益也维护了社会安定,当然是功德之举。

第二,借壳上市,是业界普遍接受的做法,一般不会引发非议。但是,习惯和熟知的路径往往也是荆棘丛生,比如“壳”的社会名声不好,“壳”公司的债务负担过重,经营主业方面差别过大,注入新的资产、变更营业范围周期太长,手续繁杂,不如以新换旧更加便捷。在这个意义上看,无论是证监会,还是太平洋证券,都实现了一种突破,不光是踩出了一条公司上市的新路径,而且在“借壳”之外首创了“买壳”。

第三,证监会主席办公会应当看成是证监会的最高决策形式,其通过太平洋证券上市的决定在我国现有法律把公司上市当作行政许可的事务的框架下,无可置疑。发审委、重组委只是证监会的内部办事机构。证监会主席办公会批准任何公司上市的能力当然是具备的,就像法院重大案子经合议庭合议后还要经过审委会审查一样。

龙翼飞:

太平洋证券换股本身没有扰乱证券市场,没有扰乱资本市场秩序。

这里有几个问题。一个就是太平洋证券上市是否进行了正规的信息披露,是否违反了上市公司信息披露的规则?如果认为哪个地方披露的不真实,作为公众,可以提出来,可以批评。但作为媒体舆论监督者,也有一个底线,就是客观真实。应该客观报道,让大家做评论。

第二,政府的证券监管机构对这样一系列行为实施监管,是否进行了监管,监管的方式是依据证监会的职权,是核准还是批准?如有争议,相关利益群体可以提起行政复议,或者行政诉讼。如果媒体认为损害了他人利益或社会公共利益,要指出他的行为本身违反了什么样的义务,这要有具体事实。

第三,在现有资本市场,太平洋证券换股本身是否扰乱了证券市场,扰乱了资本市场秩序?我们看到的结果不是这样。云大科技是一个背负巨额债务,导致不稳定因素的公司,面临很大的投资风险。这种情况下,通过一定市场行为予以化解,让相应的股民对自己的投资有一定信心,社会秩序得到稳定,从这样的社会效果看,我们不能否定。

朱慈蕴:

非公众公司通过股权置换成为上市公司是一个可能很有发展前景的方式。

我个人觉得,这次太平洋证券的上市与云大科技的股改密切相关。这里的创新之处在于一个原本不公开上市的公司股东,可以通过与上市公司股东之间的股权置换,使自己获得上市的机会。在国外,通过股权置换的方式实现公司重组是非常普遍的做法,但在我国,《公司法》、《证券法》,或是相关的行政法规,都没有对这个问题作出规定。特别是涉及非上市公司与上市公司的股权置换可能涉及的特殊问题,无论立法还是理论界,对之讨论不多。

我认为,太平洋证券的确是在探索一种创新之路。我们必须从这次太平洋证券上市总结经验,完善相关的法律制度。这里涉及这么几个问题:

第一,完善亏损上市公司重组的制度,要有一个好的平台和机制,使找钱的和找壳的能顺畅对接。重组要两面看,成功了皆大欢喜,不成功反受其累。但我们确需建立一个完善的公司重组机制。

第二,一个非公众公司通过股权置换的方式成为上市公司,应当怎样进行信息披露。股权置换的方式不同于IPO和买壳重组,它应当通过什么机构审批,在什么阶段披露什么信息,值得深入探讨。结合本案,太平洋证券上市已经经过证监会批准,有证监会的批复文件,这个程序上是没问题的。

第三,随着股权置换的成功,太平洋证券上市而“云大科技”退市。虽然原“云大科技”的小股东利益得到了有效保护,但伴随着“云大科技”的退市,还有公司债权人利益的保护问题必须考虑。本案中由于关注了“云大科技”的债权人利益问题,使得各个债权人得到50%的清偿率,远远超过了“云大科技”破产退市债权人可能得到的清偿。

第四,非公众公司通过股权置换成为上市公司是一个可能很有发展前景的方式。由于股东置换股权是交易法上的事情,应当崇尚合同自由原则,一般情况下不能禁止股东之间的股权转让。但是,这种股权置换的后果导致私募公司变成公募公司,而这就涉及到公司组织法上的问题,特别是上市公司的特别性问题。显然,如何对这样的股权置换进行规制,如何对私募公司的股东之股权转让进行规制,如何协调其与契约自由的关系,值得探讨。

刘俊海:

倘若太平洋证券的换股行为事先获得了中国证监会依据法定条件与法定程序所作的核准,就具有合法性。

太平洋证券定向增发引入的四个股东与云大科技股东之间分别通过1∶8和1∶4的交换比例实现股份互易,其行为本身严格说来是协助和参与云大科技完成股权分置改革的行为。

判断太平洋证券上市路径是否合法,有一个绕不开的法律问题是,太平洋证券的四个股东向云大科技两万多名股东换股的行为是否触犯公司股东向特定对象转让股票后公司股东累计不得超过200人的禁止性规定?

我认为,倘若上述换股行为事先获得了中国证监会依据法定条件与法定程序所作的核准,就具有合法性;倘若事先未获得中国证监会依据法定条件与法定程序所作的核准,就不具有合法性。

太平洋证券上市案例大讨论的深层次意义在于促使立法者和监管者认真深思一下我国未来的公司上市制度改革的根本方向问题。世界资本市场既有个性也有共性,但是共性大于个性。我国资本市场改革的一个重要方向是在科学发展观的指导下,从中国国情出发,大胆借鉴市场经济发达国家先进的立法例、判例与学说,进一步解放思想,鼓励公司自治与创新活动,大幅降低公司上市门槛。

我顺便联想到一个问题,就是非上市公众公司的股份发行与转让的制度真空亟待填补。对这些公司的投资者而言,一方面其认购的股票是公开发行的,另一方面却无法在证券交易所出让这些股票。由于我国多层次资本市场建设尚不到位,一些股东为了变现投资,遂在一些发行公司和中介机构的蛊惑下通过公开劝诱或者变相公开劝诱的方式转让股权。大禹治水,贵在堵疏结合。

王怀宇:

通过换股进行并购,在《证券法》上是允许的。

不能简单说太平洋证券上市是违法违规。它的实践与现有的一般路径不同时,要从两个方面判断它是创新还是违法。一个是看程序是否违反强制性法律规定,一个是看证券监管部门是否适当关注了太平洋证券上市是否存在显失公平或者影响秩序的安排。如果它进行了一系列不合常规但不违反法律的强制性规定且合理的安排和考虑,实质监管的内容也符合社会公众的期待和法律要求,这时候再来讨论这个做法是违规还是创新就更清楚一些。如果实体安排合理,证券监管公平,这是制度创新,我认为这是个精妙的例子,有利于证券市场发展。

在我们国家,用换股进行并购,在《证券法》上是允许的,在《公司法》上则不明确。

说起来,今天太平洋证券上市模式遭到一些质疑,如果是在国外的话,可能就不存在了。因为在国外,采用登记制度,对很多东西不会实质审查,另外比较注意降低上市成本。我们国家目前的发展路径也是向简化上市程序,或者是尽量减少行政干预这个方向走。当然减少行政的直接介入可能有个逐步过程。

田思源:

是否可以复制不是问题的关键,实践和制度都是在发展和创新过程之中的,这就是太平洋证券的所谓第三条道路的意义所在。

实际上是三个问题。一个实体的问题,一个程序的问题,一个太平洋证券的做法是否可以复制的问题。

关于第一个问题,我觉得可以换个角度讨论。由于现有法律制度的缺陷,太平洋证券的做法并没有违反法律的禁止性规定,你说我违法了,要说出违什么法、哪一条,这里是没有的。而且这里面还有一个创新的问题,在法律内部进行一个创新。实际上,内部的创新可能比外部的创新更容易一些。这里关键是不违法,不违反法律的禁止性规定。如果实践证明太平洋证券的做法不可取,我们可以通过将来的立法来作禁止性规定,如果太平洋证券的做法可取,我们也同样可以通过立法来作肯定性的规定,并将这其中的法律漏洞弥补上,这也是推动了法治建设逐步走向成熟和完善。

关于第二个问题,我想说说证监会办公厅可否对外发文的问题,这是一个程序问题。一般说来,办公厅对外行使行政职权的并不多,但也并不是无权行使。这里的问题有两个,一个是证监会办公厅对上交所的发文是否是外部行政行为,如果认为其是内部行政行为的话,证监会办公厅当然有这样的权力。另一个是如果认为此时证监会办公厅的行为是外部行政行为,也不能一概认为它就没有这样的权力。现在,无论是国务院还是地方各级人民政府,其办公厅对外发文的情况是很多的,如国务院办公厅关于五一、十一等的放假通知、关于限制生产销售使用塑料购物袋的通知、关于进一步扶持生猪生产稳定市场供应的通知,等等。所以说证监会办公厅的发文是可以代表证监会的,这一点在程序上并没有什么问题,如果证监会认为其办公厅的做法不能代表证监会,这个要由证监会来表明态度。

关于第三个问题,太平洋证券上市这样的第三条道路是否可以复制的问题。现有的观点是,似乎不能复制就不具有普遍的意义,这条路就违法了。这个问题与太平洋证券是否违法并没有直接的联系。是否可以复制要看具体情况,太平洋证券上市是股改过程中的一个特例,有它的特殊情况,如果其他个案的情况得到了证监会的认可,那它就可复制了,如果没有得到认可就没有被复制。是否可以复制不是问题的关键,实践和制度都是在发展和创新过程之中的,这就是太平洋证券的所谓第三条道路的意义所在。

上市的法律环境,然后是上市的社会效应,必须把这两个情况结合来看,这是需要强调的问题。如果我们转变了一个视角,在法制不完备的情况下,将太平洋证券的做法看作是一个创新,对股改对社会的稳定是很有意义的。这是很关键性的问题。

人们不愿相信侥幸和违法违规是一个中国国有大型企业的选择。然而，中国航油事件却恰是如此。而中央企业总经理和海外上市公司董事长这双重的身份，也让荚长斌成为第一个在国外被拘捕并有可能陷身囹圄的央企老总

6月8日下午3时，新加坡新达城国际会议展览中心二楼会议室，来自全球的中国航油（新加坡）公司92位债权人高票通过中航油新重组计划，这使得这家昔日“走出去”战略棋盘上的过河尖兵免遭清盘厄运。
就在中航油债权人大会召开前的几个小时，新加坡警方拘捕了被停职的中航油（新加坡）董事长荚长斌、CEO陈久霖、财务主管林中山和非执行董事顾炎飞以及李永吉等5名高管。他们将在新加坡被提起诉讼。
引人注目的是，在这些高管中，荚长斌第一次被明确要受到法律的追究，因为，荚不但是中航油（新加坡）有限公司的董事长，而且还身兼其母公司中国航空油料集团总经理，其特殊的双重身份和他在中航油事件中所扮演的角色备受关注。
根据随后中航油（新加坡）发布的公告称，公司三名非执行董事荚长斌、李永吉和顾炎飞已经收到通知，他们可能被指控：触犯新加坡《公司法》第157条，未向董事会披露期权交易的MTM（指以市值计价）损失；触犯新加坡《证券期货法》第331条，未向新加坡交易所汇报期权交易的损失。
对此，中国航空油料集团新闻发言人边晖指出，新加坡警方之所以指控荚长斌，主要的原因是中国航空油料集团在救助中航油的过程中，2004年10月20日通过德意志银行出售15%股权的行为存在内幕交易。
6月9日，新加坡法庭首次对包括陈久霖、荚长斌在内的5位高管“过堂”。出现在新加坡地方法院26号法庭上的荚长斌西服笔挺，神态自若。一位参加了当天旁听的人士告诉《商务周刊》，此次审讯主要目的，是为了“确定最终采取哪种法律来审判陈久霖”，所以当天对荚长斌等人并没有具体指控。
此前，荚长斌、顾炎飞和李永吉三人在交纳了保释金后，已获得保释，荚长斌的保释金是25万新元。
保释期间，荚长斌一再向新加坡法庭提出允许其离境回国公干，他的理由是：“虽然重组方案获债权人大会通过，但还有很多具体的工作需要将重组方案变成现实，我现在的工作应该在国内，应该回国处理具体事宜。”最初，新加坡方面拒绝了他这一请求,但6月15日，新加坡法院批准了荚长斌回北京的请求，同时获得批准的还有非执行董事李永吉，允许他们6月15日可以离境，直到6月22日。但荚长斌的保释金被提高到了100万新元。6月20日，记者从中国航油集团办公室确证了这一消息。
但对于记者进一步的采访要求，中国航油集团很干脆的回绝了记者：“不可能，荚总出差在外。”

报告牵出荚长斌
2004年11月30日，新加坡上市公司中国航油（新加坡）股份有限公司（China Aviation Oil）突然向新加坡交易所申请停牌，并于12月1日发布公告称，公司在投机性石油衍生品交易中遭受重创，合计损失5.5亿美元。
消息甫一公布，全球轰动。英国《金融时报》称，这是一桩自巴林银行倒闭以来新加坡最大的金融丑闻；美国《华尔街日报》则质问道，为什么投资者对巨额损失毫不知情？国内的媒体更是对中国企业境外资产的安全进行了种种反思（见2005年1月5日《商务周刊》杂志封面故事《陈久霖揭秘》）。
但是，中国航油（新加坡）股份有限公司董事长荚长斌以及中国航空油料集团作为母公司的责任问题，第一次进入公众的视线则是在半年以后的2005年6月3日。
这一天，国际著名会计师事务所普华永道公布了中国航油（新加坡）股份有限公司期权交易巨额亏损事件的最终调查报告。这场持续半年之久的独立调查，首次详细披露了中航油巨亏的原因以及责任归属。正是这份报告，把一直隐藏在事件背后的母公司中国航空油料集团和荚长斌拉到了前台。
中航油（新加坡）投机期货巨亏事件曝光后，荚长斌首次露面是在去年12月8日。这一天，新加坡10年来最大的财务丑闻案件的核心人物陈久霖刚从北京抵达新加坡，就被新警方拘捕。中航油（新加坡）公司董事长荚长斌在新加坡交易所发布了一份声明，称他对公司45亿元人民币的交易亏损表示遗憾。同时，作为母公司中国航空油料集团的总经理，他强调，母公司将支持公司重组。
但直到普华永道的报告出来前，荚长斌在中航油事件中到底扮演了什么样的角色，一直模糊不清。
最早也可以说最权威的有关母公司和荚长斌在此事件中负有责任的报道来自新华社。去年年底，陈久霖在保释期间接受新华社记者采访时透露，危机发生后，国内外多家大企业与中航油集团进行过多次接触，愿意支持新加坡公司解决期权问题，其中英国石油公司(BP)提出了两个可以把风险控制在2亿美元内的方案，并对新加坡公司进行了长时间的清盘和谈判。11月，在谈判接近尾声时，BP召集全球董事在纽约开会，审批与中航油集团之间的合作协议，要求集团领导当晚值班，以便最终决策，中航油集团也同意了这一建议。
陈久霖告诉新华社记者，当晚10点，他给在国内总部值班的一位集团领导打电话请示时，这位领导说应由集团总经理荚长斌决定。而荚当时在党校学习，手机关机。集团危机处理小组成员也都不接电话。“结果，本来可以通过谈判争取到的利益和减少损失的机会就因此丧失。”陈久霖说。
但2005年2月，荚长斌在接受国内一家媒体采访时坚定地否定了此事，表示有关中航油集团领导延误时机导致中航油(新加坡)公司巨亏的报道并不符合事实。
在普华永道的报告出炉之前，中航油集团一直表示，对中航油（新加坡）公司的投机行为并不知情，并声称此事为陈久霖一人“越权操作”所致。
然而，中航油集团及其高管真的就能置身事外吗？
2004年11月30日，普华永道（新加坡）古柏会计公司受新加坡证券交易有限公司指派，根据《新加坡上市公司规则》第704（12）条规则，作为特派审计员调查中航油（新加坡）在石油交易中遭受巨额亏损的有关事宜。普华永道审查了大量中航油（新加坡）的文件，包括上百万封电子邮件和上千份主要文件，调查了与该公司有过接触的公司，采访了许多能够提供相关信息的个人，更主要的是，普华永道在报告中显示，他们采访到了陈久霖和荚长斌。
历经半年的调查，普华永道的报告认为，中航油集团、中国航油（新加坡）公司的各级管理层在知情的情况下未能正确、及时地做出处理，是导致巨亏的重要原因。

荚长斌不知道投机交易吗？
根据普华永道的报告，中航油（新加坡）的期权投机交易自2003年3月28日就已经开始了。尽管中航油（新加坡）的两位独立董事都承认他们一直都知道公司在从事期货和掉期的投机生意，他们也知道公司从2004年初就开始从事期权的交易活动，但是中航油集团的提名董事荚长斌、李永吉和顾炎飞都声称他们对中航油（新加坡）从事的石油衍生品的交易，包括期权交易一无所知。
一位中航油集团的内部人士对此显然很气愤，他在电话中告诉记者：“这怎么可能呢，这样推脱责任的方式很幼稚和可笑。”
普华永道在经过艰难的调查后也注意到，在中航油（新加坡）的年度报告里、董事会的讨论中以及审计委员会的会议上，都公布了该公司从事石油衍生品等投机交易的情况。
荚长斌在接受普华永道的质询中承认，中国证监会是不允许国有企业从事衍生性证券交易的，只允许在期货市场从事套期保值业务，而且还必须首先从证监会获得许可证。
2002年3月，中航油（新加坡）在网上公布了招股说明书，但中国证监会发现该公司在从事期货和掉期的投机生意，立即批评了中航油集团，认为中航油（新加坡）没有获得批准就擅自从事石油衍生品的交易。
对于中航油（新加坡）进入投机领域，普华永道报告认为，2000—2003年，中航油（新加坡）从有形石油交易和飞机燃料采购中所获得的总利润以及利润幅度整体都在下降，同时它的飞机燃料采购业务的佣金也削减了40%。正是在这个背景下，公司开始更多地强调其他领域的业务，比如衍生性石油交易。
遭到中国证监会的批评后，中航油集团要求中航油（新加坡）向总公司提交一份自我批评报告，之后由总公司转交给证监会。中国证监会要求该公司立即停止石油衍生品的交易活动，限制其在衍生品证券交易中从事套期保值业务，但它可以申请在期货市场从事套期保值业务。
荚长斌告诉普华永道的调查人员，公司董事会和他指示公司立即停止衍生品证券的交易活动，但这种指示“以口头传达”，并没有以书面的形式发出。
2002年10月左右，中航油集团向中国证监会申请在境外期货市场从事套期保值业务的许可证。该许可证于2003年3月发放。随后中航油（新加坡）通过一封标明为2003年6月1日的信件获得了总公司发放的二级许可证，可以从事期货套期保值业务。
但显然，中航油（新加坡）并没有做一个“乖孩子”，虽然受到证监会的批评，中航油（新加坡）公司仍然继续从事国家禁止的石油衍生品的期权交易。
更关键的是，普华永道报告披露，这个事实在中航油（新加坡）2002、2003年的年度报告和董事局、审计委员会的会议中都被披露出来。同样值得注意的是，2004年2月18日该公司审计委员会会议上以及公司在2004年4月发布的《财务报告》中（也是《2003年年度报告》中的一部分）也披露了公司在从事期权交易业务。

所以，普华永道认为，2004年年初，公司董事（包括中航油集团的提名董事）已经知道或者说应该知道公司仍然在从事石油衍生品方面的期权交易，但公司董事会并未采取任何有效措施予以制止。
他们认为，公司董事会在这件事情上负有不可推卸的责任。尤其是荚长斌，有很多机会获知公司仍在从事石油衍生品的期权交易的情况，因为作为公司的董事长，他的职位和职责使得他都有可能掌握此情况；而且由于非执行董事李永吉知道期权交易的事情，而李在中航油集团中就是负责向荚长斌直接汇报情况的。
在这一过程中，应该能够发挥监督作用的独立董事也成了“摆设”。因为没有人告知独立董事有关2002年3月中国证监会批评中航油（新加坡）公司从事石油衍生品交易的情况，独立董事同样也不知道荚长斌是否要求公司停止从事石油衍生品交易的情况。

谁隐瞒了真实的信息？
今年1月5日，美国三家律师事务所代表购买了中航油（新加坡）股票的客户向联邦纽约南区法院递交了针对中航油（新加坡）的集体诉讼状。在他们联合起草的诉状中称，他们之所以提起诉讼，是由于被告违反了美国1934年《证券交易法》“10b-5条款”的相应规定：“对任何重大事实作不实陈述或者省略必要的按一定情况下应予以表达才不会引起误解的重要事实，属于欺诈行为。”
原告方认为，中航油实际存在的不实陈述行为使得合理的投资者作出了错误判断；而原告的交易又是在真相披露之前进行的。
与此同时，原告方还起诉了中航油的高管——董事长荚长斌和首席执行官陈久霖，认为他们利用职位而操纵季度财务报告等公司文件，并隐藏了应当向公众披露的信息。
根据已披露出来的事实，随着2004年油价的不断攀升，中航油（新加坡）的追加保证金也不断增多。当2004年10月初油价飙升到历史高位时，公司经过1月、6月和9月的三次挪盘之后所承担的风险暴露无遗。当时，公司动用了所有能用的金融手段和现金资源来支付追加保证金。
普华永道在调查中也最终发现，至少从2004年10月9日到11月27日，也就是从陈久霖正式向公司董事长以及其他集团提名董事报告事情真相那天起，就没有人向公司独立董事、外部审计师、证券交易所以及公众公布公司所面临的财政困境，与此同时，公司的股票交易仍在进行。独立董事、外部审计师、证券交易所以及公众知道此事件，已经是7个星期以后了。
2004年10月9日晚22时，陈久霖向总公司执行委员会提交了一份报告，这份《关于解决巨额账面亏损问题的请示》的求救报告向集团表明：由于油价急剧上涨，公司面临巨大的亏损，按照当时的高油价来算，亏损达到1.8亿美元；如果情况无法控制，公司将面临着清算的危险。陈久霖当时提出，公司需要1.3亿美元资金来支付追加保证金，但如果油价上升到55美元/桶，就需要2亿美元资金了，而且损失将达到5.6亿美元。
在求救报告中，陈还强调，如果公司能够及时支付追加保证金，那么未实现亏损将可以下降，当油价下跌时，甚至可以完全消除；如果公司无法及时支付追加保证金，那么交易对手可能会动用法律手段起诉，届时将导致公司最后被清算；公司将很快对外公布财政状况。根据新加坡的惯例，未实现亏损也必须公布。如果公司真的将事实公布，公司将面临着同样被清算的命运。
2004年10月11日，陈久霖又向总公司递交了一份更加深入的报告。称如果将公司的损失公布，会不利于将公司从目前的困境中解救出来，因为公司的股价会崩溃，公司也将被清算。因此陈久霖督促总公司不要公布亏损，并且将此事的讨论范围仅限于总公司执委会和财会部门。
而另一方面，中航油（新加坡）第三季的财报按照计划应该于2004年11月发布，但后来的事实证明，陈久霖试图隐瞒真实信息的建议显然影响到了总公司高层。当年11月12日，中航油（新加坡）2004年第三季度的财报公布，声称公司仍然盈利。同一天, 公司仍对外宣称，公司“大有前途”。
直到2004年11月30日，中航油（新加坡）的亏损情况才向股东发布公告。普华永道报告中认为，这期间，公司有多次机会发布上述公告，比如在中航油集团出售其持有的15%的股份时（2004年10月20日）；在公布三季度财报时（2004年11月12日）；在中航油集团取消支持公司收购新加坡石油公司的股份时（2004年11月24日）。但每次机会都被错过了。
在这一过程中，作为母公司的中航油集团也并非无所作为，其在2004年10月10日立即成立了危机处理小组。该小组由陈久霖负责，成员包括非执行董事李永吉、顾炎飞和总公司新闻发言人边辉。荚长斌也在调查中承认，从2004年10月10号到11月28日，总公司的执委会总共召开了11次特别会议来寻找途径克服危机。
“但现在看来，至少在信息披露上，他们选择了一条错误途径。”那位不愿意透露姓名的总公司内部人士说。

至为关键的股权配售
2004年10月16日，位于北京朝阳区马甸附近的中国航油大厦召开了一场重要的紧急会议，这是一次几乎所有中航油集团公司高层都出席的党政联席会议，目的依然是研究如何找到解决中航油（新加坡）巨亏危机的办法。
记者很难更详细了解到当时会议的具体情况，但很显然，这次会议后集团高层达成了某种共识。
因为，随后的10月20日，中航油集团公司做出了一个重要决定，把集团所持有的75%中航油（新加坡）股份中的15%通过德意志银行提前配售给机构投资者。德意志银行以每股1.35新元的价格，把该15％的中航油股票配售给了50多名投资者，配售价格比市价低14％。中航油集团公司筹得1.07亿美元。
中航油集团在配售股票时表示，集资是为了资助收购活动。然而根据陈久霖去年向新加坡高等法庭提交的宣誓书，中航油集团集资的目的，是要协助公司补交期货交易的保证金，暗中用于补仓。
而此时，包括荚长斌在内的集团高层显然已经知道了中航油（新加坡）的亏损情况，但在配售过程中，中航油集团并没有披露巨额损失的情况。
事后，协助中航油集团配售股票的德意志银行也公开表示，它是在前者保证公司财务状况健全的情况下安排配售计划的。银行在承接这项交易之前对该公司进行了审核，并审问了该公司的财务状况以及当前是否有任何问题可能会对公司的业务或财务状况构成显著的影响，而对方的答案令德意志银行有信心去执行这次股票配售。
在完全处于被蒙蔽的状态下，获得中航油集团配售的投资者也很快发现自己被“涮”了，这是一次不折不扣“欺骗投资者的配售”。
事实上，在2004年10月9日陈久霖给集团汇报有关巨额亏损的报告中，即提到了上述配售的办法。这份报告里，陈久霖给他的上级提出了三种解决方案：一是中航油（新加坡）和总公司之间签署一项协议，将期权的持仓以一种“背靠背”的方式转到总公司名下，这样公司的账目显示就不会亏损，当然也就不会受到影响；二是接管期权的持仓量以后，总公司可以监控市场，并运用合适的方法来削减损失，甚至有可能将损失削减为零；三是如果必须实现亏损，为了保证总公司不承担损失，总公司可以将中航油（新加坡）的部分股权出售给战略投资者，但同时总公司仍然保留为公司最大的股东。
很明显，第三种方案引起了集团决策者的最大兴趣，并做出了一个明显有违法风险的决定。他们似乎忘记了，在严厉的新加坡《证券期货法》面前，这种明显欺骗投资者的内幕交易行为，肯定会要有人为此受到惩罚。或许他们根本不相信，作为中央企业的中航油集团和有司局级行政级别的高管“干部”，会因此而受到异国法律的审判和制裁。
(实习记者刘婷对本文亦有贡献)

官员董事长的公司逻辑
中国缺少的不是公司治理结构设计，而是对于制度的尊重和执行，以及对行政式管理思维的颠覆
□记者 王强
“希望用我们的损失，唤醒更多国企的觉醒，才不枉我们交了昂贵的学费。”这是中国航空油料集团公司总经理荚长斌在保外候审前曾说过的一句话。
这可以理解为是荚长斌在中航油（新加坡）事件发生后的忏悔之辞。但是，昂贵的学费真能唤起其他国企的觉醒吗？
普华永道对中航油（新加坡）的调查报告最后得出一个结论：如果在每个级别中有任何一个人能够独立地多问一些问题, 或是稍微深入地钻研一下，又或者是试图将情况了解得更全面一些，那么巨亏的灾难都很有可能得到避免。
已经习惯了国内市场环境下的公司治理模式和行政式管理思维的国企高管们，在国外更加严厉的法律环境面前，往往会有“路径依赖”。从中航油（新加坡）事件以及该事件的善后来看，其上市公司和母公司高管的行为，不过是国内行为习惯的海外延伸。

谁的董事会？
2005年6月3日，中航油（新加坡）发布公告称，公司完全接受本次事件有许多教训可循的观点，这些教训将被用于未来的实践中，以确保此类事件不会再次发生。公司认识到管理和治理水平需要提高。
但这种笼统的说法很难使外界知道问题的真相以及严重程度，人们的第一个疑问是，作为在新加坡的上市公司，中航油（新加坡）拥有足够完善的公司治理结构，其董事会有没有发挥作用？
从目前暴露出来的问题看，中航油（新加坡）的董事会一直处于缺位状态，“内部人控制”问题很严重。

2003年的一次股权变动为此埋下了祸根。当年4月23日，中国航油（新加坡）公司把所持上市公司的股份转让给了自己的母公司中国航空油料集团公司，中航油集团持有了中航油（新加坡）75%的股份。与这次股权转让一起进行的变动是，中国航油（新加坡）公司的高管，除了荚长斌和陈久霖，全部离开董事会，而由中航油集团的相关人员来担任，其中荚长斌、李永吉和顾炎飞成为母公司提名的非执行董事，作为母公司总经理的荚长斌兼任上市公司董事长。
“这种情况不是说不可以，但一般情况下，由母公司总经理亲自担任上市公司的董事长在权限上往往会出现问题。”北京师范大学公司治理与企业发展中心主任高明华认为，近些年出现的母公司与其上市子公司之间的关联交易、内幕交易等违规操作，都与母公司与其子公司之间存在的不规范的权利关系有关。
一般情况下，母公司实现对子公司的控制，是通过董事会里的表决权来体现，而且重大决策和投资项目必须通过董事会集体决定。但在中航油（新加坡），董事会却长期处于虚置状态。
2002年3月14日，中航油（新加坡）董事会曾批准聘请安永会计师事务所在借鉴国际上主要石油公司经验的基础上制定《风险管理手册》，该《手册》为公司架构了一套层层上报的风险管理框架，即部门负责人→独立风险管理委员会和独立审计部门→审计委员会，最后上报给公司董事会。
但后来的事实证明，公司的很多决策和信息并没有到达董事会。记者调查得知，为了避免造成实际损失，从2004年1月到9月，中航油（新加坡）对自己投机的石油衍生品交易进行了三次挪盘交易，普华永道的调查指出：“这些挪盘交易从来没有通报给董事会，也没有得到董事会的批准，独立董事显然对此事也一无所知，所有这些都表明公司在监管方面犯了非常严重的错误。”
在风险控制方面，作为公司董事长，荚长斌和其他董事会成员也没有发挥自己的作用。公司虽然制定有《风险管理手册》，但普华永道调查后发现，《风险管理手册》中并没有提到如何防范期权交易的风险，其中没有规定期权交易的权限，没有区分期权买卖之间的不同，没有明晰各种期权的不同性质以及他们所隐含的危险，没有设立对冲风险的机制以应对可能出现的下跌趋势。
按照正常情况，公司的董事会或是高管应当充分认识到公司的期权业务可能带来的风险，并由公司董事会来批准与公司业务范围有关的风险评估和风险管理制度，董事会成员还应当了解公司从事期权交易业务的内容，以充分认识到该业务可能带来的风险。但遗憾的是，从公司董事会2002年3月14日的会议记录中来看，当决定采用《风险管理手册》时，公司董事会至少在当时认为没有足够的时间来消化这些内容，而且由于缺乏专业知识也无法指出《风险管理手册》中的不足之处。后来也没有任何证据显示，中航油（新加坡）的董事会再去研究过这部手册。

可怕的“路径依赖”
以这些高管的智慧和经验，不会不了解中、新两国国情不同，也不会不了解两国的执法力度差异极大。但习惯成自然。
“中航油（新加坡）如果是在国内上市，问题可能还暴露不出来，或者不会这么早暴露出来，也不会引起这么大的关注。”高明华认为，陈久霖和荚长斌最初很可能都不会想到，新加坡的法律会有一天追究到他们。
在国内，公司高管们早已经习惯了特有的市场环境，包括不严格的信息披露制度和执行不力的法律法规。在中国股市，母公司抽空上市子公司、重要信息不披露、欺骗投资者和内幕交易司空见惯。
显然，在中航油（新加坡）事件中，不论是上市公司还是母公司的高管们，在新的市场环境和法律环境下，并没有改变原有的思维方式和管理习惯。
“在这些母公司与子公司的关系上，母公司对子公司采取的依然是直接控制，而且更多的是行政命令方式。”高明华说，“这样的结果，肯定会架空董事会，使既有的公司治理结构处于瘫痪状态。”
在规范的市场上，母公司和子公司都是独立的法人主体，二者的联系纽带是董事会，母公司只能执行自己作为控股股东的权利。高明华注意到，在中国，母公司与子公司的关系特别不规范，母公司往往把子公司当成一个分公司来看待。
中航油（新加坡）巨亏内幕被曝光后，母公司在善后过程中，也明显在沿袭国内某些旧有的思路。在明知上市公司亏损的情况下，却隐瞒投资者，配售股份。中航油（新加坡）巨亏事件及其新加坡政府的处置方式，已明白无误地发出警告：所有在新加坡上市的公司必须严格遵守当地法律法规，这是一根碰不得的高压线。但母公司高管在善后工作中却视而不见，仍然甘冒风险。
在国内，公司高管总认为，冒风险的事情和内幕交易很难被揭露出来，即使被揭露出来，触犯法律的成本较低，但获得的收益却很高。中航油（新加坡）事件很清楚地暴露出这些高管们的固有认识被带到了境外的市场环境里，并指导了现实。
身兼母公司总经理和上市公司董事长双重身份的荚长斌，在任职中航油集团公司以前，很长时间在中国民航总局任要职，据说工作很出色，此后，他与很多司局级官员一样，赴中央企业担任总经理要职。
工作性质、职位和称呼变了，但官本位的思维方式和行政式管理方法却常常没有随之改变。“在中国很多中央企业，内部的官僚体制与行政体制没什么区别。”高明华指出，“更可怕的是，这些东西在企业走出去的过程中，也被顽固地带到了国外。”
在中航油（新加坡）事件的善后过程中，中航油集团其实一直在寄希望通过行政方式和外交途径使问题在国内解决。集团曾向新加坡法院申请免受起诉的豁免权，理由是因为该公司“由中华人民共和国中央政府拥有并受其监管”，因此应被视为一个“政府部门”。而根据新加坡法律，政府部门可以不受法庭程序的约束。但5月份，新加坡法院驳回了中国航空油料集团的豁免申请，认为其活动主要是商业性的。

谁来补上漏洞？
作为国有企业出资人代表，国资委也对中航油母公司在此事件过程中扮演的角色表示关注。中航油（新加坡）事件曝光后，国资委即召开了新闻发布会，称将依法追究有关责任人的责任，并通报中央企业认真吸取教训。国资委政策法规司也在公开征求《中央企业重大损失法律纠纷案件管理办法》意见中称，中央企业在处理重大法律纠纷中，造成企业重大损失并涉嫌犯罪的，国资委将“法办”负责人。
但有专家认为，这种事后惩戒显然不是解决问题的关键。因为目前在央企组织和治理模式下，央企高管的管理是通过中组部和国资委企业领导一局进行的，高管的真实身份还是国家行政人员，最多是有技术和管理专长的国家行政人员。这些人不可能真正承担起企业组织整合、财务承诺和战略控制的职责。
高明华对目前国资委对企业高管人员的全球招聘同样不以为然。他建议，中国的国有企业在走向国际市场的时候，必须了解国际市场的规则，尤其要注意了解所投资国的市场规则。其中最为重要的一个方面——高管人员的任命问题，从上市的当地市场或者全球范围内招聘总经理当然不错，但招聘工作不应由国资委负责,而均应该由其董事会来聘任。
“一旦高管人员出了问题，董事会是要承担责任的，责任很容易划清。”他说，“而如果是由上级——比如国资委来聘任，高管出了问题，谁来负责？董事会有理由不承担责任，因为不是董事会聘任的，但显然国资委也承担不了这个责任。”
另一个引起外界注意的问题是，相对于新加坡方面的态度和明确追究责任的具体行动，中国方面并没有采取更具体的措施。近年来，中国大型国有企业越来越多地走出国门，到海外上市和发展，但在这一过程中暴露出来的治理漏洞和管理缺陷也越来越多。如何堵塞漏洞，避免再次发生类似中航油这样的悲剧，并没有引起有关部门的极大重视，也没有一套迅速的应对机制和立法机制。
在这一点上，美国的反应就迅速得多。“安然”事件发生后，美国在很短的时间内就出台《萨班斯—奥克斯利法案》，尽可能堵塞可能出现问题的漏洞，使其成为当今世界资本市场上最为严厉的一套法案，被看作是美国新资本市场监管时代开始的标志。在该法案中，即明文规定，上市公司CEO和CFO应对公司财务报表和信息披露负责，有欺瞒行为将受到法律的制裁。
另外，从公司微观层面上看，董事会能不能真正负起责任，与政府的管理体制有很大关系。中国的国有企业已经习惯了直接的行政任命方式，而缺乏对任命经济效果的考虑。
“必须让董事会成为真正的董事会，让董事会真正发挥它的作用。”高明华强调，如果国内体制不顺的话，国外上市的子公司是很难成功的，“所以，母公司必须首先转换体制，而母公司的出资人——国资委也必须转换观念。国资委对母公司、母公司对子公司，均应按照规范的市场规则来行事，而不是套用传统的行政规则。”